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美国垃圾债券的疯狂

书评: 这不是中国的预演

 

我(偶尔)有点崇洋媚外。这本英文书,Den of Thieves(《贼窝》。作者:James B. Stewart, 1991年出版)资料详尽,万千细节都像法律文件一样,经过推敲,核实。而且,他文字优美,三年写就。相比较而言,中文的财经书都是三个月(甚至三个星期)写成的:抄,空,猜。24年以后的今天,这本《贼窝》还是畅销书,值得细读。

八十年代前,美国的债券市场基上本只服务大型优质企业。但是一个中型投行 Drexel 不服气。它在远离纽约的西海岸开立"高息债券部",专门为评级很低的企业发债融资,象飓风一样席卷美国。核心人物 Michael Milken 及其团队疯狂工作,黑白各道,一齐上, 获利极丰。Milken 在高峰的1988年公开的奖金就高达5亿多美元(注意:不是现在贬值以后的美元)。他的百人团队,多则每年几千万美元奖金,少则每人几百万。此外,团队还秘密成立了员工合伙企业,大做内幕交易。而且,很多员工也单独做内幕交易。

归纳起来,他们的模式如下:

首先,他们说服企业客户通过他们发行债券。如果说服的过程不顺利,需要贿赂相助,那没问题。

其次,他们大胆贿赂基金经理,企业客户和私人客户,诱惑他们购买垃圾债券。在交易方面,鼓励他们多用 Drexel 的平台。每年底,他们还帮助客户非法逃税。比如,他们用低价买入客户持有的债券,让客户形成账面亏损,减少税负。过了扎帐日期,他们再用类似的价格把债券卖回给客户。很多客户甚至把操盘的权利交给 Drexel。

他们为很小的公司提供大笔债券融资,做大型的负债并购:LBO(leveraged buyout)。由于多数美国上市公司并没有控股股东(股权分散),所以,蛇吞象的并购案子经常发生。

随着市场影响力的飙升,Milken 和他的团队成了市场的偶像。到后来,只要一个小企业获得 了 Dexel 的承诺,就可以找一家大公司,说,"你投降吧。我要吞并你!钱从何来?Drexel 给了我一封信,他们会帮我发债融资。"

这股浪潮直接推高了股市。股市上谣言漫天。CEO们心惊胆战,不知道何方神圣何时会敲门:你下岗吧!

那时,内幕交易十分猖狂。大家觉得,江湖上要够义气,怎能不互通信息呢?很多人在审判台上都不认为自己做了什么错事:每个人都这么干的嘛!

我不禁联想到中国这些年的怪象!

在犯罪猖獗的1986年,美国证监会(SEC)和司法部开始调查。但是,在不能刑讯逼供的情况下,如果被调查的人拒不吭声,政府毫无办法。况且,利益共同体下的攻守同盟,以及瑞士的银行私隐法律(拿骚,巴拿马,BVI 等地法律)一直困扰着政府调查组。

在错综复杂的内幕交易网络中,律师,投行,基金和大亨们组成的各种同盟使得政府非常狼狈。整个调查费时三年多。Dexel 和他的雇主聘请了豪华的公关和律师团队,每个月的经费高达五百万美元,长达几年!当然,政府对于媒体和舆论导向完全没有控制(甚至毫无影响力),在Milken 的庞大的公关机器面前,政府显得被动。在意识形态上,一大批美国人本身就是反政府,反既得利益的。他们认为 Milken 是震撼现有经济秩序的猛虎。在审批 Milken 的法庭里,他有几百个支持者。法庭外,更多。主要的报纸上,他的支持者们(企业和个人)刊登整版广告,和文章歌颂 Milken。

在美国,嫌疑人可以跟当局做各种谈判,和交易。当局的调查组需要象侦探一样,寻找证据。很多场面惊心动魄!

书中,另外两家投行,Kidder Peabody 的悔改和跟政府的配合,与高盛的自营部主管Robert Freeman 的死不认罪,以及高盛的拒不合作,形成鲜明的对比。

作为垃圾债券"大王",Milken 有钱,任性。他死不认罪,并且销毁证据,逼迫下属拒绝跟政府合作。

在中国,债券评级机构超级慷慨。评级膨胀是常态。明显活不下去的公司也可以获得AAA或者其它很高的评级。可以说,今天,中国几乎所有的理财产品,信托产品,私募产品,小贷,P2P,甚至在证券交易所和银行间市场发行的多数债券都属于"垃圾债"。垃圾债本身不是问题。但是,忽视它们的风险就成了问题。吹捧它们超过了一定的程度就是问题。

Milken 的超级公关机器把垃圾债券说成是美国的救星,创造就业的法宝,经济新秩序的引擎,把 Milken 说成是天才和 "国宝" (a national treasure),就有违事实了。

时间是检验真理的唯一标准。等尘埃落定时,大家发现,八十年代大量的垃圾债券违约了,发行者倒闭了,"蛇吞象"之后两败俱伤。高价收购来的企业难以整合。高利率也让发行者很快陷入困境:归还债务无门,只好发行新债。

那十年,垃圾债券基金的平均累计回报率为145%,大大低于股票基金的回报率(207%),也低于优质债券基金的回报率(202%)。

如果你希望了解美国证券市场的运作,司法体系,或者人情世故,这是一本难得的教材。

 

经济学里面有个"囚犯的困惑":如果我告发同盟者,我得到A,失去B。如果我不告发他,而他告发我,我失去C。这本书,充满了内幕交易者们这样那样的计算。

那十年,股市的疯狂,垃圾债券的繁殖,和并购热潮毁掉了无数老百姓的生活。即使犯罪分子的家庭也受到了巨大的冲击。那些不眠之夜,断送了的前程,妻儿子女的眼泪,贪婪与道德的角逐,在读者面前展现。还有办公室里的政治,侥幸,和私情。环环相扣。本人有几个晚上看到眼睛都睁不开的时候还不肯把书放下。我发誓,永远不读小说!小说哪里有这般惊险,这般震撼!


 

 

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