关于投资要留有余地，很多人讲过无数次，也几乎没有人不明白这个道理。但要做到太难了：当股票价格往上走的时候，每个人都怕错过机会，所以大家争先恐后抢购。从20倍的市盈率涨到30倍的市盈率，大家都会找到各种原因来证明它的合理性。到了40倍，反而有更多人去追捧。股价往下跌的时候，大家越看越不对劲儿，越看越害怕。

一个完全正常的公司的股票在跌了80% 甚至90%之后还会有人抛售。我也犯过同样的错误。2008年底，雷曼兄弟公司倒台以后，我就抛售过两家业务很正常的中国公司的股票: 我当时莫名其妙地害怕它们熬不过金融海啸。半年之后，这两只股票都涨了两倍多。 我经常想踢自己两脚。

当一个股票正在往上爬的时候，我们要问自己一个问题。“它有没有可能跌一半？真的，有没有可能跌一半？如果有可能，我怎么办？我敢不敢冲进市场加仓？ 也就是说，我敢不敢买更多的同一只股票？” 理论上这很好理解：既然以前我愿意在高价时持有它，跌了一半之后，那不是更有吸引力吗? 但是, 要做到这样理性却不容易。

其实，24倍的市盈率对于很多公司来讲很正常,不算太高。只是它完全可以在一个月内变成12倍。大家也有一万种理由可以证明，这12倍也并不荒唐，也是很正常的市盈率。原因可以使宏观的，也可以是微观的，比如，突然的加息的预期，通货膨胀的预期，原材料涨价，成品跌价，管理层变动，新的竞争者的加入，或者原来的业绩本身就有点夸大，或者希腊债务危机, 等等。

当你的身价突然从100万元变成50万元的时候，你真的好受吗？你真的能够处之泰然吗？你真的胆敢翻身吗？这钱是你辛苦得来的。父母妻小还要靠你的。在你乱了方寸的时候，你的投资决定可能更不明智。

留有余地, 多打折扣

如何尽量避开这种局面，我有几个想法。第一，看股票时，要留点余地。比如，把公司的历史账目和未来预测多打些折扣。第二，在估值时也要留点余地。比如，一个股票的合理价值应该是5-8元，而不是8元, 或者另一个准确的数字。股票的估值是一门艺术，不是科学。最后一点，每个公司都有问题，有些问题你只是没有看到而已。他们的管理层也许一直有暗斗，但他们伪装得很好。

为了减少自己冲昏头脑的次数，我建议大家多看“绝对的”估值方法，少看“相对的”估值方法。比如，坚决不买一个30倍市盈率的股票，仅仅是因为同类的股票更贵（40倍）。比较可靠的方法是盯住30倍这个数字。这是一个不小的数字。它意味着我的投资需要30年才能赚回本钱（假定公司未来用目前的利润水平来发展）。当然公司未来的利润可能有增长，但也会有下跌的年份。对于极少数高成长的公司来说，30倍也可能很合理甚至算便宜。但是注意，只有极少数公司可以持续多年高增长（比如，超过20%）。如果我们“感觉到”这个公司属于高增长，那个公司也属于高增长，我们大脑可能已经被外界的气氛所被冲昏了。这个时候的市场大环境可能已经有问题。股票的市盈率跟通货膨胀，也就是说银行利率有关。一般情况下，利率越高，股票的估值倍数越低。反之亦然。但这也是一个很危险的“相对”估值方法。目前的低利率可以持续吗？万一利率突然涨了怎么办？

把握市场的时机是没可能的

我本人曾经炒过窝轮（即，warrants, 认股权证和认沽权证），这是让我很后悔的一件事情。亏了钱不算，违背了我自己的投资原则而亏钱是更大的事。这些窝轮当然都有固定的期限，比如，实际上你是在赌博，赌的是某一个股票或者指数会在一个固定的日期（比如5月31日）之前会涨到什么程度，或者会跌到什么程度。即使你的宏观分析和微观分析都是正确的，预测市场的时机是非常愚蠢的。基本面的分析已经非常不容易，如果你再加上对市场时机的预测，那就难上加难了了。一个正确的基本面有时候可能需要2年，3年，或者5年甚至10年才能表现出来，你有耐心和资金等得起吗？窝轮的期限太短了：通常几个月，最长一年。炒窝轮是信心爆棚的表现，但对大多数人来讲，是无知的表现。他们不懂得基本面的表现是需要很长时间的。凯恩斯曾经说过, “市场可能长期不理性, 你如果想跟它赌拐点的时机, 必死无疑” (Markets can remain irrational longer than you can remain solvent) 。

伟大的投资者邓普顿John Templeton说, 不要试图找到市场的拐点, 坚持长期不懈地投资才是致富之道 (it is the time, not the timing, that counts)。邓普顿明白所有人(包括自己)的弱点, 担心自己在市场大跌的时候没有胆量买股票。于是,他把自己的每个爱股(好公司的股票)确定一个价格(在此之下便可称为超值), 并给证券经纪人下达一个指令: 一旦股价跌到某个水平, 便可自动买入多少。

董事们为什么很赚钱

在香港, 大家可以发现大量的公司董事很有钱，主要原因是他们的股票为他们增值很多。何以？董事们在敏感期内（比如在公布业绩之前两个月，在做并购期间，或在其他敏感期）是不可以买卖股票的。在其他时间，每次买卖都要事先经过董事会批准，而且要公告，因此董事们要顾及形象和闲言碎语。董事们也担心其他董事（特别是董事长）和基金经理们说自己对公司“不看好”，“没有长远打算”，“不务正业，只是一天到晚炒股票”。所以，就出现一个自我约束的现象：董事们买卖自己的股票很不频繁，而且，买的次数往往多于卖的次数。很多董事在离职以后才卖股票。他们持股的时间一般比较长，有时长达十年，二十年。在股票大跌的时候, 他们不仅不好意思卖自己的股票, 反而要逼迫自己买进股票,以便给公众信心。后来的结果当然是, 他们被迫发了大财。

没有当董事的人们，也可以从这件事中学个道理。长远投资和减少交易是褔气。股票大跌的时候不要着急, 忍耐是美德, 美德必有回报。八十年代，我在澳大利亚读书时，有个老师说，他的钱都是被逼而挣的。他不断地买房子，每个月付很多按揭的供款。这也逼着他省钱和想办法找外快。他说, 省钱和拼命工作都是美德。所以,他只能发财。这跟董事们发大财是同一个道理。在股票大跌的时候, 我们要提醒自己, 这阵风波也会过去的。

假想你的公司没有上市

投资者可以这样对待股票的下跌: 假想你的公司没有上市,你做的投资是IPO之前的私募投资。巴菲特的老师 Ben Graham 曾经说, 交易所的报价系统很有害, 它不断地给你一些有害的信息, 诱惑你做出错误的决策。 真正的投资者应该利用这个报价系统所提供的方便, 而不是被它牵着鼻子走。

因为股票可以随时卖掉, 所以我们就养成了一个坏习惯: 买股票之前不够慎重, 买了股票才做研究, 或者永远不做研究, 反正在出了问题的时候, 我们总是可以把股票卖掉的。可是, 问题有时来的太快了, 我们还没有来得及拔腿就跑, 股票就不见了一半。

巴菲特多次讲, 真正的长期投资者应该希望看到股票价格大跌,所以他能够每个月都买更多。我在”投资的最高境界是无为”一文中已经解释过。